“119”事件复盘：资金最本质
去年10月底爆发式上涨延续至上周的700点大行情，这轮牛市，几乎所有猜对结果的人买入理由都是错的。市场仍在继续。与其游移在短期预测中，不如拿出点时间，复盘这700点行情下的资金脉络。资金从何而来？如何推波助澜？这轮行情的本质究竟是什么？这对于你接下来的操作，至关重要。理财周报
谭楚丹、见习
马传茂／深圳报道119，泥沙俱下。沪指暴跌7.7%，7年来最大单日跌幅；金融股全线跌停。据同花顺（300033,股吧）统计，共有156只股票跌停；226只股票跌幅超过9%；1932只股票出现不同程度的下跌。多名营业部人士证实，1月19日紧急通知融资客户补仓。然而，此次暴跌只是这轮牛市中的小插曲。从2014年7月下旬的2054点开始，沪指一路高歌，在2015年1月23日攀升至3351点。去年10月底爆发式上涨延续至上周的700点大行情，这轮牛市，几乎所有猜对结果的人买入理由都是错的。市场仍在继续。我们想向你呈现的，并不是简单的上涨下跌融资盘踩踏的现象，与其游移在短期预测中，不如拿出点时间，复盘这700点行情下的资金脉络。资金从何而来？如何推波助澜？这轮行情的本质究竟是什么？这对于你接下来的操作，至关重要。营业部咬紧两融“50万门槛”受1月16日证监会公布的两融处罚名单影响，金融股全线大跌。根据“好股道”监测统计，1月19日上午，截至11:30，沪深两市资金净流出最多的个股中均为金融股。沪市资金净流出最多的前三只个股依次为招商证券（600999,股吧）、中信证券（600030,股吧）、中国平安，资金净流出分别为-16.78亿、-13.26亿、-13.09亿。而在深市，排在前三位的为长江证券（000783,股吧）、国元证券（000728,股吧）、广发证券（000776,股吧），资金净流出分别为-11.04亿、-8.01亿、-5.43亿。除21日，19日－22日期间，银行、证券、保险板块“流血不止”。4天内，银行累计净流出资金为91.77亿元，证券板块净流出资金86.05亿元、保险净流出34.67亿元。多名营业部人士证实，1月19日紧急通知融资客户补仓。深圳一家知名营业部人士在20日告诉理财周报，“今天有人触及止损线了。”据其介绍，该名融资客在1月中旬买了中信证券。“我们这里有一个融资客户被部分强平，主要是放杠杆放太大了，他直接是以1:1.6做的。我们建议是1:1就够了。”一名小型营业部人士表示。而一家中型营业部人士则表示，“我们营业部还没有遇到融资被强平的，止损线比较低，融资杠杆也不是很高，还不至于打爆融资盘。”在其看来，金融股在2014年年底上涨翻倍，跌停一天影响不大，但如果连续跌停三天以上，融资盘就要被打爆了。从龙虎榜情况来看，西部证券（002673,股吧）与山西证券（002500,股吧）在19日登上龙虎榜。光大证券（601788,股吧）太原解放路营业部、光大证券海口国贸大道营业部、银河证券杭州艮山营业部为山西证券股的主力卖方，分别卖出2970.52万元、2725.56万元、1943.48万元。而西部证券亦在当天遭遇东方证券北海北海大道营业部、方正证券（601901,股吧）北京阜外大街营业部、某机构的“资金撤离”，三家分别卖出2124.79万元、1244.13万元、1065.44万元。然而，资金出逃，更多发生在20日。广发证券、国海证券（000750,股吧）、国信证券（002736,股吧）、国元证券、海通证券（600837,股吧）、华泰证券（601688,股吧）、山西证券、西部证券、长江证券、中信证券均出现在20日龙虎榜名单上。资金逃离最汹涌的是发生在西部证券，买卖净差为-12326.04万元；其次为国信证券，买卖净差-10252.03万元。方正证券台州解放路营业部与某家机构投资者为西部证券的“撤退主力*”，分别卖出7275.67万元、5396.24万元。同样，方正证券台州解放路营业部亦为国信证券龙虎榜卖出方的第一名，卖出金额23567.22万元。“这一轮牛市是杠杆带动起来的，涨幅太快，可能不符合监管层希望的‘慢牛’。一般股市会有3浪到5浪，我们现在才处于第一浪的尾声，两融罚单反而有利于以后的股市。”广发证券一名营业部人士表示。据了解，证监会1月16日通告，暂停中信证券、海通证券和国泰君安3家公司新开融资融券客户信用账户3个月；责令招商证券、广发证券限期改正；责令安信证券、中投证券增加内部合规检查次数；对民生证券、广州证券、新时代证券、齐鲁证券、银河证券5家公司警示。理财周报调研发现，处罚后，深圳多家营业部人士咬紧“50万门槛”不松口。上述广发证券营业部人士表示，“我们以前10万就能开信用账户了，但现在证监会要规范，所以一定要达到50万资产才能开信用账户。”据其介绍，虽然广发证券在列处罚名单，但是仍然能受理新开两融账户，“我今早还开了一单两融，客户就是50万资产以上。”然而暂停三个月的中信证券、海通证券、国泰君安，日子不太好过。理财周报向国泰君安营业部人士咨询两融业务，对方表示，“我们现在已经不能做两融账户了，估计要等到3月才可以开通。”提出能否以20万来开通，对方苦笑道，“那是以前了，以前叫你们开，你们都不肯开。过去监管比较宽，现在全面收紧，必须达到六个月和50万资产的两个条件。法律规定要50万以上，要严控。”据其介绍，杠杆可以放到1:1.2。上述深圳中型营业部人士表示，“我们杠杆比例比较严的，调整了好几次，现在是1:0.5。股票折算率也降低了很多，普遍是0.3－0.5；保证金比例升高到0.7-0.8。”据理财周报了解，除去两融，券商有其他的杠杆工具。上述深圳中型营业部人士表示，公司更多的是向投资者建议伞形信托配资，最高可配资1:5，但如今股市行情大跌，最高只能配1:3。“我们暂时还没有做伞形信托，”上述国泰君安营业部人士表示，“如果你要做杠杆的话，我们推荐微融资。”据其介绍，“微融资”业务要客户进行股票质押，杠杆可以做到50%；年化利率为9%，若融一万块一天，需付2.5元利息；期限在7天以上，2年以内。其表示不少打新股的客户采用这项业务。银行险资入市秘径牛市需要两大因素推动：人气和资金。人气来自于宏观经济向好及公司业绩，资金则包括存量资金和增量资金。“在这波牛市行情中的增量资金里，银行资金是除券商两融资金外的另一重要组成部分。”华南地区一股份行资金部人士这样说道。虽然银监会明确规定理财资金除对高净值客户开放投资股权项目和股权基金外，不得投资于境内二级市场公开交易的股票或与其相关的证券投资基金，也不得投资于未上市企业股权和上市公司非公开发行或交易的股份，但理财资金却有着多种间接入市渠道。根据上述银行资金部人士的实操经验，“银行体系资金进入二级市场主要的几条途径分别是伞形信托、券商两融收益权质押及与其他金融机构合作的结构化投资产品。”在伞形信托的结构设计中，优先级资金享受固定收益，热衷高风险高收益的客户投资于劣后级，银行一般通过发行理财产品募资，以认购信托计划优先级受益权，获取优先固定收益。“劣后级资金付出一定资金成本，以1:2、1:3左右的杠杆获得优先级资金进行操作，就是所谓的配资，2011年―2012年是最火的时候，那时候我们营业部都在卖，因为提成是根据配资后的总资金来给的，非常可观。”国泰君安深圳一营业部投资顾问对理财周报表示。而对于伞形与两融的优劣，上述投资顾问认为，“相对于券商两融业务，伞形信托的投资标的、投资杠杆都更具优势，不过券商两融资金操作更加灵活，各有优势，客户根据自己的操作风格和风险承受来选择，一般来说大户喜欢伞形。”也正是因为伞形信托优先级资金容易募集，所以一个信托产品的成立时间被迅速缩短，伞形信托市场规模也迅速扩大，据估算，目前伞形信托的存量规模保守估计约为2000亿元。高杠杆带来高风险，伞形信托也被认为是继两融收紧后第二只未落下的靴子，不过中融信托业务人员向理财周报表示，“近期这类产品的销售影响并不大，而即使监管真的落下来，也还是会有变通办法的，调杠杆、增加资金成本都可以。”银行理财资金也有部分流入券商，这主要是通过投资两融收益权来实现。为弥补两融业务资金不足，券商通过转让两融业务债权收益权进行融资。“银行理财资金流入券商，成为券商为融资客提供的资金，曲线进入二级市场，不过现在两融收紧，券商也在寻找新的资金需求方，民间配资公司有些资金就是从券商手上获得。华南地区一家小型券商营业部负责人对表示。与其他金融机构合作设计投资于二级市场的结构化投资产品是银行理财资金入市的第三条重要路径。据悉，这类产品的设计及运作方有可能是券商资管、基金甚至私募机构、期货公司，银行出优先级资金，机构认购劣后级，共同成立一个资管计划或有限合伙基金，以进行二级市场买卖。“这类产品以有限合伙基金形式存在居多，因为有限合伙的设计、运作比较灵活，审批也比较方便，GP（普通合伙人）、LP（有限合伙人）各司其职，这就意味着银行并不需要参与投资决策，但可以监督GP的投资。”上述股份行资金部人士解释道。与银行理财资金不能投资于境内二级市场不同，险资入市并没有此项规定，根据保监会有关规定，保险公司投资证券基金和股票等权益类资产的比例不得超过30%，而目前的实际占比仅为10%。保监会公开数据显示，截至2014年11月，保险行业投资资产8.9万亿元，其中投资股票和证券投资基金9555.49亿元，占比10.68%，值得注意的是，从2014年8月开始，这一占比就一直处于上升态势，与之相对的是险资投资于银行存款和债券的占比正在下降。“从趋势上看，今年险资投资于存款和债券的比例可能进一步降低，而另类投资的占比已经越来越接近25%的监管线，提升空间不大，这个时候合适配置就是股票和证券投资基金了。”一位不愿具名的保险公司投资项目负责人表示。然而目前险资并没有如大家预想的那样，作为增量资金入市。上述上海一名基金经理表示，“曾经有说法是保险公司一定会把大量的资金在2014年底配到股票市场来，但事实并不是这样。保险公司从来没有诸如‘从6%-7%仓位调整到10%’的指标，他们的仓位还是7%。保险公司如果去年积累了大量的股票，若在去年的话，利润就算作去年的了，那么意味着今年会有很高的业绩指标。保险公司当然不会这么干，所以搬到今年来干。今年1月主要是干两件事情，在3400点把我的股份卖掉，再做一个固定收益的产品，与银行配资，赚8%-9%，相当于做到3700点了，这已经是很不错了。”暗访民间杠杆吓人而在券商两融业务被证监会检查通报后，民间配资也摩拳擦掌，争抢配资市场客户。一名与券商合作为客户提供配资服务的公司负责人陈巍（化名）对称，他的公司以“XX投资公司”为名，合作券商对配资公司有350万的注册资本要求，所以除了自己出资150万外，他还从其他渠道找来200万资金。为什么和券商合作？陈巍表示，“之前我是这个营业部的客户经理，原来手上有着大量客户资源，和营业部关系也不错，在这种行情下出来当个‘中介’挺好的。”“行情好，就有配资动力，现在深圳这类民间配资公司起码有三四百家，一般都以‘投资公司’、‘资产管理公司’这些形式存在，新的公司半个月内配出五百万左右是很正常的，资金渠道、客户渠道广的那一个月做个上亿规模也不是难事。”陈巍说道。理财周报了解到，陈巍成立的此类民间配资公司要求客户的本金在5万以上，现金配资比例则在1:4左右，这意味着客户本金10万元，那么操盘资金可以达到50万元。“因为资金是从券商营业部这边过来的，营业部给我们的资金配比就是1:4，当然还需要付出资金成本，一般是年化10%左右，而我们配出去的资金收益是按月息计算的，看客户的资金量大小一般月息都在1分5或者更高，资金量小的会相对高一些。”陈巍解释道。陈巍对做了一个形象的比喻，“可以说券商营业部是批发商，我是零售商。”理财周报探访一家民间配资公司，该公司联合某证券公司打广告，号称“股票配资1:5”。工作人员向理财周报介绍，“不是购买伞形信托的方式，而是给你一个账号。假设你有10万，我们配给你50万，你就可以有60万。我给你的这个账号是一个投资人的账号，它会把60万放进去，你只需要把10万块放在第三方监管那里，相当于10万是保证金，而这个60万的账号就是给你来操作。这个账户不是信用账户，是真金白银的账户。”据其工作人员表示，“我们只是弥补券商不能做的事，钱不是该证券公司配给你的，是我们配给你的。钱从哪里来呢，是从投资人那里借给你的。”即公司会单独配给客户一个资金账号，里面已有资金。“我有可能给你配到该券商的一个投资者的账号，也有可能是配到另一券商投资人的账号，配到哪家券商，就用哪家券商的交易软件操作就行了。”工作人员告诉，利率为一个月一分五，先付息。期限较为灵活，可一个月一个月签，也可一次性付清三个月的。一万元起配，一两个小时到账，当天可交易。而在民间资本盯上股票配资业务时，不断推陈出新的P2P也加入这一行列，但与传统配资业务不同的是，P2P配资业务的所有流程均在络上进行，包括用户注册、合同签署、费用支付等，客户群更广，而且门槛更低。据了解，包括金斧子、投哪等数十家P2P平台均已上线股票配资业务，一些P2P平台的融资门槛甚至低至2000元，年化利率约15%~18%，配资杠杆也多在5倍左右。多倍杠杆一方面为配资机构带来更多的利息收益，但其承担的风险也放大了数倍，不过业内人士认为这种风险还是很好把控的。深圳地区一P2P平台创始人对表示，“无论是民间配资公司还是P2P，都是通过独立账户交给客户操作，用户缴纳保证金后配资资金也是打到由合作券商提供的第三方账户，客户也不能提现，配资公司和平台、券商能够掌控银行账户和证券账户，此外对投资标的、平仓线都有着严格规定。”陈巍就向介绍说，“我们和券商营业部能掌控账户，公司对投资标的的要求是，单只主板股票不得超过1/2持仓，单只中小板、创业板股票持仓不得超过1/3。”而在平仓线方面，陈巍说，“我们公司设定的是一个95%的预警线，如果预警后客户没有及时补充资金就会平仓客户的部分股票，即使没有达到预警线但是有跌停股票，也要补仓，这是非常严格的。”当然，更多的配资公司和配资P2P平台并不会那么“狠”，上述平台创始人就表示，多数P2P会设两道风控，“一道是软件，交易软件设置平仓线，触发时强行平仓；一道是人工，公司风控人员盯账户，接近平仓线时再电话通知客户追加保证金，如果不追加再强行平仓，改个密码客户也就操作不了了。”做空工具助跌作为目前国内市场上运用最多的做空工具，股指期货推出四年来一直以做套期保值的空头为主。南华期货一名投资总监解释道，“在现货市场是机构对股票多头持仓为主，股指期货市场主力持仓必然表现为机构以空头持仓为主，所以期指市场一直保持着净空单状态。”而当这波行情来临时，多头主力也杀入这一领域，终于改变这一局面，多空力量不再悬殊，而是以一种焦灼的姿态对垒。而这种局面在1月19日被打破，当日，期指市场出现了2010年4月股指期货推出以来最“壮观”的画面。受两融业务收紧影响，期指罕见的大幅低开，IF1502、IF1503、IF1406三合约不到收盘便均宣布出现股指期货的首次跌停，IF1509由于是首日上市合约，至收盘下跌11.7%并未触及20%的涨跌停板。“在我看来还是主要受投机力量情绪影响，这波资金充足的投机者可能也是看中了当天融资盘面临平仓、爆仓的可能，极度悲观，直接转做空，而做空最快的肯定是在期指市场，所以就有了1.19的直接触底，所以我们认为杠杆资金的作祟才会出现跌停的景象。”中信期货一名研究人士这样分析。事实上，从对主力持仓的观察来看，空头情绪在1月13日、14日已经出现加重迹象，两个交易日内空头增仓明显高于多头增仓，但截至周五，一直处于宁静状态，周四甚至出现期指四大合约前20多头席位增仓10178手，远远高过前20空头席位331手增仓，多方力量占据绝对优势。而在1月19日，这种力量对比却突然改变，期指主力合约IF1502前20席位共增持284手，前20空头席位空单大幅增仓2952手。而从主力持仓位来看，空*主力为中信期货、海通期货席位，其中中信期货大幅减少IF1502多头持仓3986手，净空持仓达5507手；海通期货IF1502减少多头持仓1241手，并同时增加空头持仓809手，增空减多也使得海通期货净空单增加至7217手。1.19后的股指期货市场一直处于上扬状态，但多空力量却显得更加焦灼，资金也更为谨慎。上述研究人士形象比喻，“两融风波有点像证监会巴掌轻轻举起却重重落下，本想吓唬小孩子却真打了，挨打的小孩子回来之后也变得谨慎，不敢太过，经历1.19后，现在应该算是一个多空焦灼的市场。”据了解，除了股指期货外，另外一种做空手段则是“融券”。上海一名期货公司人士介绍，“股指期货主要是针对沪深300去做空的，而融券则能精准对某只标的做空。”然而，目前两融市场里，融券业务规模，远不及融资规模。主要因为券源远远不能满足投资者的需求。据了解，券源共有两个，一是券商买入然后借给投资者卖出的股票；二是在转融券机制下由其他投资者提供给券库的股票，供融券投资者卖出。而据一名深圳融资融券人士介绍，“券商自营部门受到对冲条件的限制，拿不出更多种类的券提供出来做券源。同时转融券业务没有做起来，券库无券。”因此，从融券方面做空，并不大理想。目前港交所将要推出沪港通的A股卖空交易功能。据了解，首先标的为可进行卖空的上交所股票；投资者进行做空交易时，必须在交易系统标注卖空盘，并提交空仓报告。每只沪股通股票可做空数量受到两方面限制，一是每个交易日可以卖空的总数，即香港结算公司在中国结算公司综合账户内该个股的1%，二是转仓期内可以卖空的数量，即10个交易日为5%。然而一名香港私募人士表示，目前海外资金还没有做空动力。“内地股市才刚刚涨起来，与其他国家股市相比，还属于发展阶段，美国、印度股市已经在接近历史最高点了，而A股才在3300点，现在还没有看出海外资金有做空的动力。”“此外，海外机构手上没有筹码，不足以做空，”该香港人士补充道，“哪怕通过各种衍生工具做空，但按照现在的衍生工具构成方式，多少会包含一定比例的正股。”据该人士观察，目前海外机构还在继续增持A股股票，甚少减持。此外，股票期权亦在近期即将推出，A股将要迎来新的做空机制。作为市场做空和做多的金融衍生品，它将用以增加对冲流动性。证监会新闻发言人邓舸表示，证监会批准上交所开展股票期权交易试点，试点范围为上证50etf期权，正式上市时间为2015年2月9日，个人投资者的资金参与门槛是人民币50万元。（更多独家报道请见理财周报官，微信公众号money-week，以及在苹果商品及其他应用市场下载理财周报APP）